导读

涨涨再创知识至收盘涨2.61%

4月6日，涨涨再创知识国内商品期 货涨多跌少，玻璃苯乙烯、期货期货玻璃、合约棕榈、上市豆油期 货涨幅居前，新高其中玻璃主力合约续创合约上市以来新高，涨涨再创知识至收盘涨2.61%，玻璃报2159元。期货期货

　　展望商品后市，合约中金指出，上市近期市场预期的新高大 宗商品结构性牛市可能渐行渐远，大 宗商品市场投机头寸出现较大规模的涨涨再创知识获利了结。我们在2021年1月3日研究报告《大 宗商品资金流向报告：供需错期，玻璃预期有差》中提示过，期货期货大 宗商品市场面临的问题是阶段性供需错配，市场预期差主要集中在原 油和黄金上，有色金属价格已经在反映逐渐趋紧的基本面，农产品价格仍将处于高位。从三月份的资金流向看，多数大 宗商品都出现资金流出现象，其中布 伦特原 油和农产品尤为明显，有色金属资金流出有限。大 宗商品市场并没有结构性产能短缺问题，也不足以为通胀持续上升提供基本面支撑，“再通胀交易”更可能是供需错配后的强化投机交易。同期，我们也看到了十年美债名义利率抬升，主要受实际利率上升的推动。

　　东吴证 券研究指出，回顾2016-2018年这一轮的大 宗商品上涨，我们发现两个有趣的现象：一是油价和铜价的见底基本同步，但油价见顶的时间比铜价滞后了一年；二是油价的涨幅远远超出铜价，可见基本金属上涨的乏力是这轮大 宗商品上涨逊于以往的一大拖累。原 油为何在这轮大 宗商品上涨中好于基本金属？因为世界原 油消费仍由发达国家主 导而非中国。2017年的特朗普减税带动了发达经济体经济增速的回升，叠加同期欧佩克的减产、以及2018美国退出伊朗核协议，共同推升了这轮油价反弹的周期和幅度。未来须关注三点：一是中国的基建和房地产投资增速在多大程度上放缓？二是新兴经济体的投资回 报率能否超过发达经济体？三是拜登的基建投资计划何时推出？三者共同决定了此轮大 宗商品上涨空间和持续性。

　　中信证 券预计，在世界流动性宽松、经济逐渐恢复的背景下，需求回暖与供给瓶颈叠加，预计未来3年内大 宗商品中枢价格将持续上行。需求端回暖是大 宗商品市场2021年重要的变量，但产能周期造成的供给瓶颈和长周期的低库存会支持大 宗商品价格在中期持续上行。叠加流动性和通胀预期因素，2021年上半年大 宗商品价格整体将表现更好。

　　按照年度均价，预计2021年大 宗商品价格涨幅由高到低依次为：农产品、原 油、基本金属、贵金 属、动力煤。首先，天气影响产量，农产品价格向好，尤其是供需缺口较大的玉米和大豆。其次，需求持续恢复，布 伦特原 油价格中枢2021年预计将回升至55美元/桶。再次，铜矿供给相对刚性，低库存放大需求恢复带来的价格弹性，铜价周期性上行。第四，美国通胀回升成为推升2021年金价的核心动力，预计金价将重回前期高点。供需基本平衡，煤价中枢有望保持平稳。

　　光大银行金 融市场部分析师周茂华表示，当前大 宗商品价格走高主要受三方面因素推动，一是世界主要经济体继续实施规模支持内需的政策，市场对中国基建投资和美国大规模财政纾困政策憧憬等；二是疫苗接种逐步铺开，改善市场对世界经济前景预期；三是近几个月美元指数持续弱势，带动以美元计价的商品价格走高。部分大 宗商品受资本炒作，主要是世界流动性过剩，在当前世界主要经济体仍处于严重衰退的背景下，资金在金 融市场上寻求利润。

　　兴证宏观指出，历史上的大 宗与库存周期：库存主动补、被动去阶段大 宗往往涨价。大 宗商品价格是供需关系的结果，在库存周期的4个阶段中，两个时间段是供需关系对于商品价格较有利的阶段，一是主动补库存的早期，即企业刚刚开始扩产，但需求旺盛。二是被动去库存的阶段，即需求开始改善，而企业供给尚未增加。去年也是如此，4月之后，中国相继经历需求改善带来的被动去库存阶段，以及逐步向主动补库存过渡的阶段，大 宗商品价格出现快速上涨。3月被动去库存之后，7月起中下游开始进入主动补库存阶段。2020年以来，库存周期经历了“被动补”-“被动去”-“主动补”阶段。随着需求的拉动和生产的改善，下游工业品和消费品从7月率先开始较为明显的补库存，中游原材料也在下游的高需求拉动下开始补库存。然而，中下游的需求还未有效传导到上游资源开采行业的库存累积，上游行业库存同比分位数仍然较低。

　　后续大 宗商品价格短期仍受补库支撑，但对需求边际拐点更敏感。短期海外供需缺口仍可支撑补库存动力，后续需观察需求的边际拐点，从历史经验来看，在补库存的后期大 宗商品价格可能会出现滞涨。而本轮库存周期“空中加油”的特点可能也会使得一旦需求出现拐点，补库存周期结束得较快，届时不排除大 宗商品价格由“快涨”迅速转为“快跌”的可能。

　　摩根大通量化分析师马尔科·克兰诺维奇表示，新一轮大 宗商品“超级周期”已经开始，这将是过去100年里第五个“超级周期”。前一个“超级周期”始于1996年，受益于中国经济崛起、美国经济恢复、美元走弱等因素影响，并在2008年达到顶峰。随后大 宗商品经历了12年的震荡下跌，在这12年内，页岩油供应过量、美元上涨等因素令油价缺乏上行动力。

　　海通证 券研究所主管高上分析说，这一轮大 宗商品行情的延续主要受三个因素影响：一是货币放水，目前宏观政策并没有转向，世界政策还在不断加码；第二是疫情因素，在疫苗效应以及世界疫情管控升级等举措影响下，世界疫情正呈现出由高点开始回落的迹象；第三，春季旺季行情即将来临。